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Que nous apprend la saison des résultats du deuxième trimestre à propos de l'alpha ?

Premier paragraphe

La saison des résultats touche à sa fin, 90% des entreprises de l’indice S&P 500 ayant publié leurs rapports. Comme toujours, une analyse détaillée révèle des tendances intéressantes quant à l’environnement d’alpha. Les bénéfices devraient enregistrer une contraction de -34% en glissement annuel au deuxième trimestre, et les corrections les plus importantes sont attendues dans les secteurs de la consommation discrétionnaire, de la finance, de l’industrie, des matériaux et de l’énergie. Compte tenu de la faiblesse de ces mêmes secteurs, les revenus devraient reculer de -10% en glissement annuel. Les marges devraient se comprimer de -27% en glissement annuel, une baisse donc moins prononcée que celle des profits grâce à la réduction des coûts et au soutien des dépenses publiques. Les attentes prudentes ont permi aux entreprises d’annoncer des surprises en matière de bénéfices et de chiffres d'affaires largement au-dessus des moyennes à long terme : 80% des entreprises ayant publié leurs résultats ont annoncé un BPA supérieur en moyenne de 22% aux estimations (alors que sur le long terme, 70% des entreprises dépassent les estimations de 5%) – un record. Les plus grandes surprises sont venues des secteurs de la consommation discrétionnaire, de l’industrie, de la santé et des matériaux. Au vu de leur rebond marqué attendu pour le second semestre, les bénéfices devraient baisser de -22% par rapport à 2019 sur l’ensemble de 2020.

 

Image détail
La saison des résultats touche à sa fin, 90% des entreprises de l’indice S&P 500 ayant publié leurs rapports. Comme toujours, une analyse détaillée révèle des tendances intéressantes quant à l’environnement d’alpha.
Contenu

Les volumes d’échanges et la volatilité des cours boursiers n’étaient pas particulièrement élevés avant la publication des rapports compte tenu du degré d’incertitude, ce qui suggère que les investisseurs étaient raisonnablement confiants quant aux bonnes surprises. Une fois les résultats publiés, la volatilité des titres et les volumes d’échanges se sont cependant avérés très faibles. En d’autres termes, les rapports du deuxième trimestre ont été assimilés à des non-événements dès lors que les incertitudes avaient disparu. De même, les mouvements des cours des actions n’ont que très partiellment reflété l’ampleur des surprises annoncées. Parallèlement, cinq jours après la publication de leurs résultats, les entreprises ont vu leurs actions sous-performer l’indice S&P 500 sur les même périodes. Malgré tout, les investisseurs ont réservé un accueil globalement favorable à cette saison moins mauvaise que prévu, en récompensant les actions aux performances supérieures à leurs attentes davantage qu’ils n’ont sanctionné celles qui ont déçu.
 
Enfin, nous avons constaté que les rendements des actions après les publications ont été principalement dictés par des tendances sectorielles et de marché (lesquelles ont évolué de concert avec la propagation du virus, les surprises économiques ou les mesures de relance mises en place par les autorités) et non par des facteurs idiosyncrasiques. Les meilleurs potentiels d’alpha ont probablement été observés dans les secteurs des technologies et de la consommation discrétionnaire. Nos analyses suggèrent également que les opportunités liées à des positions vendeuses ont été rares. À l’instar du premier trimestre, l’alpha sur la base de la pure sélection des titres a été faible.
 
D’une manière générale, nous estimons que la contribution de l’alpha pour les stratégies L/S Equity a été neutre au deuxième trimestre. La qualité du market timing ainsi que l’arbitrage sectoriel/thématique et factoriel ont été déterminants pour se différencier. Les thématiques liées à la faiblesse du dollar américain, les faibles niveaux des taux, la robustesse des bilans, le levier opérationnel et les tensions commerciales sino-américaines ont été payantes. Les premiers signes d’un rebond des actions « value », dopées par les mesures de relance monétaires et budgétaires, ont aussi soutenu les stratégies fondamentales. Alors que les gérants qui se concentrent sur les grandes capitalisations peinaient à se démarquer, ceux misant sur les petites capitalisations ont nettement mieux tiré leur épingle du jeu ces derniers mois.
 
L’environnement d’alpha poursuit progressivement sa normalisation. La diminution des corrélations entre les actions offre un plus large éventail d’opportunités, même si la moindre dispersion des prix limite le potentiel d’arbitrage. Le leadership sectoriel au sein des indices actions américains commence désormais à s’étendre aux segments non-technologiques. Par ailleurs, les opérations bilancielles – puissants moteurs de mouvement pour les actions – ont redémarré. Enfin, à mesure que la reprise économique arrive à maturité, avec une moindre directionalité des marchés mais avec une volatilité confortable, les performances des actions pourraient devenir davantage différenciés. Cela rendrait des couleurs à la section de titres. 

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