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S'avancer sur un terrain plus glissant

Premier paragraphe

L’année pourrait bien se terminer comme elle a commencé : sur une note positive. 2019 restera probablement dans les mémoires comme une année où la surpondération des liquidités a sans doute été l'une des approches les plus préjudiciables. Après un millésime aussi exceptionnel pour les marchés actions et obligataires, le modèle haussier peut-il chavirer en 2020 ? 

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S'avancer sur un terrain plus glissant
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Nos opinions sur l'économie et les marchés

L’année pourrait bien se terminer comme elle a commencé : sur une note positive. 2019 restera probablement dans les mémoires comme une année où la surpondération des liquidités a sans doute été l'une des approches les plus préjudiciables. Après un millésime aussi exceptionnel pour les marchés actions et obligataires, le modèle haussier peut-il chavirer en 2020 ? Comme la récession du secteur manufacturier touche à sa fin, que les risques politiques s’atténuent et que les banques centrales restent accommodantes, nous avons du mal à trouver des catalyseurs qui valideraient une orientation à la baisse. Une chose nous inquiète cependant : la récente expansion des multiples d’actions, qui ne sera pas viable si les rendements obligataires se normalisent. Il faudra que la croissance des BPA soit à la hauteur, mais selon nous les estimations consensuelles sont trop optimistes. Toutefois, les investisseurs qui prennent des risques devraient être récompensés, à condition que les taux d’inflation restent inférieurs aux objectifs des banques centrales.

En 2020, nous nous attendons à une légère reprise cyclique dans la zone euro, sous l'impulsion de l’Allemagne, de la résilience de la croissance américaine et d'une amélioration de l'économie chinoise. Le dosage politique demeure très accommodant dans la quasi-totalité des pays, et la probabilité que les États-Unis reviennent sur une partie des droits de douane infligés à la Chine devrait soutenir la croissance mondiale et la confiance des consommateurs. Dans ce contexte, nous pensons que les rendements obligataires se normaliseront à un niveau plus élevé, notamment en Allemagne. Mais ce potentiel haussier devrait être limité par la persistance des forces déflationnistes. D'un point de vue tactique, les points morts d’inflation aux États-Unis ont notre faveur. D’un point de vue stratégique, nous restons optimistes à l’égard des stratégies de portage telles que le crédit à haut rendement et la dette souveraine émergente.

En ce qui concerne les actions, nous pensons qu’après plus de dix ans de sous performance par rapport aux marchés américains, la zone euro pourrait bénéficier d’un moment de grâce en 2020. Les marges bénéficiaires de l’Euro STOXX 300 devraient résister et, dans un contexte d’amélioration de la dynamique de croissance, les entreprises de la zone euro vont probablement tirer parti de leur important levier opérationnel. À notre avis, les valorisations relatives offrent un certain potentiel de hausse. Gardons à l'esprit que, quel que soit le déclencheur, les flux pourraient contribuer à accentuer la tendance. Les investisseurs qui ont déserté les marchés de la zone euro en 2018 et 2019 pourraient être tentés de revenir. Qu’est-ce qui pourrait les y inciter ? L’intérêt des investisseurs pour les actions de l’UEM pourrait être ravivé par l’apaisement des incertitudes en matière de politique économique. Tout bien considéré, nous restons neutres à l’égard des marchés actions américains et de l’UEM, mais avec un biais cyclique en termes d'allocation sectorielle dans la zone euro. Nous relevons stratégiquement notre opinion à l'égard des actions japonaises, désormais surpondérées. Nos opinions se fondent sur le niveau des valorisations, les politiques budgétaires et monétaires accommodantes, la dynamique à l’œuvre et le fait que les positions sur les actions décotées seront probablement récompensées en 2020 si la reprise cyclique se concrétise comme prévu.

Stratégies alternatives

Nous estimons que les conditions monétaires actuelles sont toujours propices aux stratégies de portage (L/S Credit, Global Macro axé sur les marchés émergents, etc.). Les stratégies Event-Driven devraient être soutenues par un ensemble différent de facteurs, tels que les enjeux de croissance organique et la rupture technologique. Ceux-ci poussent en effet les entreprises à envisager des fusions et acquisitions ou de nouvelles stratégies d’allocation de capital. Notre opinion à l'égard des stratégies Global Macro et CTA est positive, bien que neutre. Nous estimons que les deux stratégies sont complémentaires.

Les dernières modifications apportées à nos opinions de marché sont entre autres le relèvement de notre appréciation des stratégies Special Situations (surpondération) et la dégradation de nos perspectives pour les stratégies Market Neutral L/S (sous pondération). Les stratégies Market Neutral L/S sont sensibles aux rotations sectorielles et aux renversements de dynamique qui risquent de se poursuivre, car selon nous le cycle manufacturier mondial devrait atteindre son plancher et les rendements obligataires vont se normaliser à un niveau plus élevé. Dans ce contexte, nous pensons qu’il est judicieux de renforcer l'exposition au bêta grâce aux approches Special Situation des stratégies Event-Driven, que nous surpondérons désormais. Leur biais en faveur de plus petites capitalisations nous paraît approprié et nous apprécions le fait qu’elles n’aient pas de biais persistant pour le momentum, ce qui permet de diversifier cette source de risque présente dans de nombreuses stratégies L/S Equity (celles-ci sont sous-pondérées).

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